文 / 夏宾

美联储 3 月议息会议对利率水平 " 按兵不动 "，会后声明中关于美国经济的关键表述出现了变化：将 " 经济前景存在不确定性 " 修改为 " 经济前景不确定性有所增加 "。

选择不降息的美联储，透露了美国经济下行的信号吗？

利率不变、缩表减速

此次议息会议，美联储将联邦基金利率目标区间维持在 4.25% 至 4.5% 之间的水平不变，符合市场预期。

在缩表政策方面，美联储则将缩表速度进一步放慢。4 月 1 日起，美联储把美国国债月度赎回上限从 250 亿美元降至 50 亿美元；持有 MBS ( 抵押贷款支持证券 ) 的缩表速度维持在每月 350 亿美元。

浙商证券首席经济学家李超认为，上述在缩表方面的调整基本符合市场预期。未来美联储的资产负债表可能转向持有 " 国债 " 单一资产。此外，美联储继续保有 50 亿美元的国债缩表速度，其象征意义大于实质，即美联储希望资产负债表规模继续向常态化水平回归。

国泰君安国际首席经济学家周浩认为，美联储放缓缩表步伐，也对债券市场产生了提振作用。美联储资产负债表以长债为主，放缓缩表等于减少长债供给，这一政策本质上利好长期债券，但实际交易中却似乎让短债更受益。

美国经济步入下行通道？

近期，美国经济增长预期下行，主要源于 PMI 等景气调查相关的 " 软数据 " 走弱。

美联储在最新公布的经济预测摘要中，将 2025 年美国经济增速预期从 2024 年 12 月的 2.1% 下调至 1.7%，反映出经济增长动能减弱。

工银国际首席经济学家程实表示，当前数据来看，美国的下行趋势已逐渐明朗，多个领先指标已释放警示信号。亚特兰大联储近期大幅下调对美国 2025 年第一季度 GDP 增长的预测，调整幅度高达 510 个基点，从此前的增长 2.33% 调整为萎缩 2.825%，主要原因有三：一是贸易逆差的急剧扩大；二是消费者支出的显著下滑；三是裁员数量的大幅增长。

在他看来，虽然美国经济已步入下行通道，衰退风险有所抬升，但短期来看衰退仍然不是美国经济未来的主要情景。近期数据可能受到外生性政策冲击的干扰，政策对经济的持续性影响仍需进一步观察。

程实提到，值得关注的风险因素在于，若政策不确定性长期持续，可能会引发进一步的信心衰退和资本外流。当前美国债务水平高企，这可能会进一步拖累财政和政府部门运作。

威灵顿投资管理固定收益基金经理库拉那 ( Brij Khurana ) 对中新社国是直通车表示，美联储下调 GDP 增长预测、上调消费通胀预测，这基本上是承认了经济面临滞胀环境。对预测进行修正的原因主要有两方面：一是基于关税对经济增长产生的负面影响；二是对通胀预期的增加。

年内降息何时来？

美联储最新点阵图今年目标利率中枢为 3.9%，与 2024 年 12 月会议点阵图持平，显示年内将有两次降息。

为何点阵图还显示有两次降息？美联储主席鲍威尔称有两个原因：一是虽然通胀可能上行，但经济增长可能下降，二者的组合使得两次降息的中值预测不需要有明显改变；二是当前不确定性高。在被问及 5 月是否降息时，鲍威尔表示，" 不急于降息 "。

中信证券海外研究联席首席分析师李翀认为，面对近期的政策和市场走向呈现高度不确定性，短期内美联储仍需在贸易政策不确定性较高的环境下维持政策连贯性，以稳定市场预期。

程实认为，未来政策调整的核心触发点或将更多地集中在劳动力市场。预计 2025 年美联储最早在 6 月进一步降息，全年降息两次，共计 50 个基点。